哈投股份(600864.SH) 深度研究报告

报告日期：2026-05-19

评级：【持有】

核心观点

一、公司概况与财务分析

1. 主营业务与核心竞争力

哈投股份实行“热电+证券”双主业运营模式。热电业务是哈尔滨市主城区集中供热的绝对主力，具有极强的区域垄断属性和政策护城河；证券业务依托全资子公司江海证券开展，拥有全牌照优势。公司的核心竞争力在于深厚的地方国资背景（哈尔滨市国资委控股）以及全资控股的券商牌照底层资产价值。

2. 关键财务数据

公司整体营收滞涨，盈利能力较弱（ROE常年徘徊在2.5%-3%）。

• 2025年度：实现营收27.26亿元（+1.00%），归母净利润3.48亿元（+1.53%）。其中江海证券净利润3.33亿元，填补了热电业务1473万元的亏损。
• 2026年一季度：实现营收7.02亿元（-3.25%），归母净利润7947.13万元（-33.03%）。业绩“大变脸”的核心原因是资本市场波动导致江海证券一季度投资收益锐减97.74%。

3. 现金流与分红

公司现金流整体充裕，2025年经营性现金流净流入21.09亿元，2026年Q1净流入1.90亿元，足以覆盖日常运营。分红方面体现国企担当，2025年拟每10股派发0.51元（含税），现金分红比例达30.51%，按当前股价股息率约0.8%，分红意愿稳定。

二、行业分析与竞争格局

1. 证券行业：步入存量博弈与并购重组期

在“1+N”政策体系及新“国九条”指引下，证券行业马太效应极度凸显，中小券商面临严峻生存压力。当前行业最大的趋势是并购重组。江海证券在全国券商中规模偏小，缺乏突出的投研和财富管理能力，其唯一的差异化优势在于干净的国资全资牌照，在并购潮中具备较高的重组想象空间。

2. 热电行业：受制于体制与成本倒挂

集中供热属于高度成熟的公用事业。在国家推进煤电“三改联动”背景下，行业正向智慧化、清洁化转型。哈投股份虽在区域内占据垄断地位，但由于承担大量老旧小区保供任务，且居民供热提价受物价局严格管控，在煤价高企时极易出现成本倒挂，盈利能力远逊于联美控股等民营供热龙头。

三、近期动态与催化剂

1. 近期重大事件

• 大额资产减值：2026年3-4月，公司对2025年度计提资产减值准备约1.44亿元，主要用于清理历史包袱，有助于后续轻装上阵。
• 关联交易输血：5月初公告2026年预计日常关联交易，大股东试图通过内部资源协同为江海证券输送业务量。

2. 资金面与筹码结构

近期股价在6.9元-7.1元区间窄幅震荡。一季报显示，北向资金（香港中央结算）微幅增持82.56万股进行左侧布局；但截至5月上旬，股东户数环比增加2.16%，人均持仓下降，表明主力机构资金逢高派发，筹码正加速向散户集中，短期不利于股价强势突破。

3. 潜在催化剂

• 向上催化：江海证券传出引入战投或被头部券商并购的实质性动作；A股市场三季度迎来系统性反弹，带动自营盘收益爆发。
• 向下风险：股债市场双杀导致自营业务巨亏；迎峰度夏期间动力煤价格超预期反弹。

四、估值分析

1. 当前估值水平

按当前股价约7.08元计算，公司总市值约147亿元。对应2025年底归母净资产（约129亿元），当前市净率（PB）约为1.14倍。该估值处于过去5年历史中枢的45%-50%分位数，未见明显低估或高估。

2. 合理估值区间（双重估值法）

• 分部估值法 (SOTP)：江海证券净资产约105亿，给予1.15倍PB（考虑牌照溢价），估值约120.7亿元；热电及其他净资产约24亿，给予0.85倍PB折价，估值约20.4亿元。综合目标市值141.1亿元，对应目标价6.78元。
• 历史PB均值回归法：过去5年PB中枢为1.05倍，对应2025年末BVPS（6.20元），合理目标价为6.51元。

综合判断，哈投股份的合理估值区间在 6.50元 - 7.10元 之间，当前股价已充分反映现有资产的公允价值。

五、风险提示

六、投资建议

评级：【持有】

核心理由：

公司基本面缺乏内生增长动力，2026年一季报的下滑凸显了双主业模式的脆弱性。然而，当前1.14倍的PB估值处于历史合理中枢，且公司全资拥有一张干净的券商牌照，1倍左右的PB为股价提供了坚实的“安全垫”，发生深度暴跌的概率极低。目前买入哈投股份本质上是在博弈“江海证券被并购重组”的看涨期权。在实质性公告落地前，建议投资者保持观望，目标价区间为 6.50元 - 7.10元。若股价因大盘调整回落至净资产附近（6.20元-6.50元），可考虑左侧布局。

本报告由AI生成，基于公开信息分析，仅供参考，不构成投资建议。