603037(603037.SH) 深度研究报告

报告日期：2026-05-13

评级：【卖出】

核心观点

一、公司概况与财务分析

1. 主营业务与核心竞争力

凯众股份是国内底盘悬架系统特种减震元件（聚氨酯缓冲块）和轻量化踏板总成的细分龙头。公司核心护城河在于自主知识产权的聚氨酯材料配方与生产工艺，并具备快速响应新能源车企同步开发需求的能力。目前已深度覆盖蔚小理、比亚迪等主流车企，并在墨西哥等地完成全球化产能布局。

2. 财务状况：增收不增利

• 营收与利润：2025年营收8.24亿元（同比+10.03%），但归母净利润降至7358.41万元（同比-18.60%）。2026年一季度延续该趋势，营收1.64亿元（同比+3.09%），净利润仅952.5万元（同比-23.94%）。
• 盈利能力：毛利率从2024年的33.44%大幅降至2025年的28.51%，ROE降至7.51%。核心原因在于上游原材料成本上升及下游车企价格战的供应链传导。
• 分红政策：公司保持了极高的分红诚意，2025年度现金分红占归母净利润比例高达72.55%，为长线资金提供了一定的安全垫。

二、行业分析与竞争格局

1. 行业趋势与政策环境

汽车底盘正向轻量化、主动悬架和线控底盘演进。国内乘用车空悬渗透率快速提升，聚氨酯材料因优异的NVH性能加速替代传统橡胶。政策端，国家出台“反内卷”政策引导行业良性竞争，并鼓励汽车产业链“抱团出海”。

2. 竞争格局

全球聚氨酯减震市场呈寡头垄断，巴斯夫和威巴克占据主导。但凯众股份凭借极致的性价比和快速响应能力，在中国市场份额达36%，在国内新能源汽车市场份额更高达46.5%，稳居国内第一，实现了有效的国产替代。

3. 行业机遇与风险

• 机遇：线控底盘普及、墨西哥产能出海红利，以及聚氨酯材料向人形机器人、低空经济（eVTOL）等新赛道的跨界应用。
• 风险：国内车市白热化的价格战持续挤压中游零部件供应商的毛利率，这是全行业当前面临的最大痛点。

三、近期动态与催化剂

1. 重大资产重组推进

2026年4月底至5月上旬，公司拟收购安徽拓盛汽车零部件股份有限公司60%股权的草案获股东大会高票通过。该横向并购有望丰富底盘悬架产品线并增厚未来业绩。

2. 资金面与股价走势

2026年5月12日，受“重组预期+高分红+低空/机器人概念”多重逻辑共振，公司股价强势涨停，收报15.62元，底部放量特征明显。龙虎榜数据显示，当前推升股价的主力为活跃游资和量化资金，机构参与度较低，市场情绪偏向短期主题投机。

四、估值分析

1. 当前估值处于历史极高分位

按15.62元股价计算，公司总市值约41.7亿元。当前PE(TTM)约59倍，PB约4.1倍，PS约5.0倍，各项估值指标均处于上市以来的80%-90%极高分位区间。

2. 同业对比显著高估

相比于传统底盘龙头中鼎股份（约14倍PE）、保隆科技（约15倍PE），甚至深度绑定特斯拉产业链的拓普集团（约25倍PE），凯众股份当前近60倍的估值存在明显的错配与泡沫。

3. 合理估值区间测算

• 相对估值法：假设2026年主业企稳实现1.1亿利润，给予对标拓普集团的25倍PE，合理市值为27.5亿元。
• PB-ROE估值法：结合7.5%的ROE与高分红溢价，给予2.5倍目标PB，对应合理市值为25.25亿元。

五、风险提示

• 上行风险：并购重组超预期快速获批并表；机器人或低空经济领域突发大额实质性订单落地。
• 下行风险：二季度车市价格战加剧导致中报业绩加速恶化；重组审核受阻或失败；游资炒作退潮后引发的估值崩塌（杀估值）。

六、投资建议

评级：【卖出】

核心理由：

凯众股份是一家基本盘扎实、具备“专精特新”属性的优秀企业，但当前的资本市场定价已完全脱离了其基本面现实。在净利润连续双位数下滑的背景下，近60倍的市盈率纯粹由游资对“微盘股+重组+机器人概念”的情绪炒作所支撑。基于严谨的财务测算，公司当前股价存在28%-39%的下行空间（目标价区间：9.4元 - 11.2元）。建议前期获利投资者在当前情绪高潮期逢高清仓兑现；场外投资者切勿盲目追高，需警惕估值泡沫破裂的均值回归风险。

本报告由AI生成，基于公开信息分析，仅供参考，不构成投资建议。