威派格(603956.SH) 深度研究报告
报告日期：2026-05-09
评级：【卖出】
核心观点
主业遭遇重挫，基本面实质性恶化：受宏观环境及地方财政紧缩影响，公司2025年营收下滑并亏损1.53亿元；2026年一季度营收更是同比暴跌58.45%，单季亏损超5800万元，短期内造血能力严重受损。
商业模式显现脆弱性，刚性费用吞噬利润：公司长期依赖庞大的直销团队，在营收规模大幅缩水时，期间费用呈现极强的刚性（2026年Q1三费占营收比重高达268%），导致业绩弹性向下放大。
行业长期向好但短期受制于地方化债：智慧水务及设备更新政策虽有中长期利好，但终端客户（地方政府及水务集团）短期资本开支意愿低迷，项目延期与应收账款回款变慢成为压制公司业绩的核心痛点。
估值透支，机构资金离场：当前PB约1.55倍、PS约2.64倍，相比其持续亏损的基本面依然偏贵。主流公募机构已基本清仓，盘面仅靠“算力液冷”等边缘概念维持，缺乏长线资金支撑。
一、公司概况与财务分析
1. 主营业务与核心竞争力
威派格是国内领先的基于工业互联网的智慧水务综合解决方案提供商。公司业务覆盖“源头到龙头”全链条，核心竞争力在于“AI与软硬件融合能力”（其“河图AI软件”已通过华为昇腾认证）以及覆盖全国的直销服务网络。
2. 关键财务数据剖析
公司正处于业务转型与宏观压力的双重阵痛期：
- 营收与净利润：2025年营收下滑至11.60亿元，归母净利润亏损1.53亿元。2026年一季度营收仅4432.49万元（同比下降58.45%），归母净利润为-5806.77万元。
- 盈利能力与资产结构：2025年毛利率维持在43.84%的较高水平，但受亏损拖累，ROE降至-8.04%。资产负债率控制在37.62%，整体杠杆风险可控。
- 现金流与分红：2025年经营性现金流净额为7492.12万元，短期有所改善，但2026年Q1再次转负。由于母公司可供分配利润为-1.31亿元，公司宣布2025年度不进行现金分红。
二、行业分析与竞争格局
1. 行业发展与政策环境
中国智慧水务市场正从“规模扩张”向“价值深耕”转型，预计2029-2030年市场规模将突破1300亿元。政策端，“十五五”规划顶层设计与国家“大规模设备更新”政策（超千亿中央预算内投资）为行业中长期发展提供了坚实底座。
2. 竞争格局与差异化
在行业第一梯队中，威派格主打“软硬件一体化+直销”；和达科技（688296.SH）侧重纯软件与漏损控制；舜禹股份（301519.SZ）则聚焦二次供水设备制造。相比之下，威派格在AI大模型应用上具备先发优势，但其重资产、重营销的模式在当前行业寒冬中显得过于“笨重”，抗风险能力弱于轻资产软件商或低成本制造商。
3. 行业面临的核心风险
当前行业最大的压制因素是地方化债导致的资金链传导风险。地方财政紧缩直接导致水务信息化项目招投标停滞，并拉长了存量项目的回款周期。
三、近期动态与催化剂
1. 重大事件与跨界探索
- 财报暴雷：2026年4月底发布的2025年报及2026年一季报确认了主业的深度承压。
- 跨界液冷：2026年3月，公司与浪潮信息开展液冷技术交流，试图将水务温控技术向AI数据中心液冷散热领域延伸，引发市场对“算力液冷”概念的关注。
2. 资金面与市场情绪
- 股价与成交量：股价在5.60元-5.90元区间底部震荡，日均换手率仅约1.3%，呈现“地量地价”特征。
- 主力资金：2026年一季报显示，主动型偏股公募基金对该股的持仓几乎清零。当前盘面完全由少量游资和散户主导，市场情绪冷淡，观望氛围浓厚。
四、估值分析
由于公司持续亏损，PE估值失效，采用PS和PB双重估值法进行测算：
市销率（PS）估值：参考行业平均2.0倍PS，考虑到公司Q1营收大幅下滑，给予2025年营收（1.16亿元）1.8-2.0倍PS，合理市值区间为20.88亿-23.20亿元。
市净率（PB）估值：鉴于公司ROE持续为负，给予其净资产（约19.7亿元）1.2-1.3倍PB折价，合理市值区间为23.64亿-25.61亿元。
综合判断，威派格的合理市值区间在22亿元-25亿元之间，对应合理股价区间为4.33元-4.92元。相比当前约5.75元的市价，存在15%-25%的高估溢价。
五、风险提示
上行风险（做空/卖出风险）：
国家“设备更新”专项资金超预期落地，带动下半年订单V型反转；
“算力液冷”跨界合作取得实质性订单，引发游资脱离基本面的题材炒作；
引入国资战略投资者，大幅改善G端业务拿单与回款能力。
下行风险（基本面恶化风险）：
刚性费用无法有效削减，导致2026年中报及全年亏损敞口进一步扩大；
地方财政持续吃紧，导致账面大额应收账款发生实质性坏账，引发巨额信用减值。
六、投资建议
评级：【卖出】
目标价区间：4.33元 - 4.92元
核心理由：
公司基本面正在发生实质性恶化，2026年一季度营收断崖式下跌且三费畸高，表明其原有的商业模式在当前宏观环境下遭遇重大挫折。尽管股价处于历史低位，但基于PS和PB的交叉验证，当前超30亿的市值依然包含了过多的“转型预期”溢价，缺乏足够的安全边际。在未看到“经营性现金流大幅转正”和“营收重回增长轨道”等右侧信号前，建议投资者严格规避，防范中报业绩继续恶化带来的戴维斯双杀风险。预期未来6个月内股价存在15%-25%的下行空间。
本报告由AI生成，基于公开信息分析，仅供参考，不构成投资建议。