丽人丽妆(605136.SH) 深度研究报告
报告日期：2026-05-09
评级：【持有】
核心观点
业绩现拐点，新业务成引擎：公司在经历2025年大幅亏损后，2026年一季度成功扭亏为盈（归母净利润1033万元）。“新兴总代业务”营收同比暴增超300%，占比提升至18%，成为拉动业绩回暖的核心动力。
行业红利转移，转型阵痛持续：传统美妆代运营（TP）面临品牌方“去中介化”的不可逆趋势。相比同行业头部公司（如若羽臣、壹网壹创），丽人丽妆在自有品牌孵化和全域内容电商转型上步伐稍显滞后，目前仍处于“旧业务见底、新业务烧钱”的阵痛期。
估值处于合理区间，静待右侧信号：当前股价对应PB约1.83倍，处于历史底部区间，且公司资产负债率极低（7.29%），下行空间有限。但受制于实控人股权纠纷悬而未决及机构资金缺席，短期缺乏趋势性上行催化剂。
一、公司概况与财务分析
- 主营业务与地位：公司曾是A股美妆电商代运营龙头，主要为国际知名美妆品牌提供线上全链路零售服务。近年来，随着行业变局，公司战略重心向“新兴总代业务”（引进海外小众品牌）和“自有品牌孵化”（玉容初、美壹堂等）转移。
- 关键财务数据：
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营收与利润：2025年营收16.92亿元（较巅峰期缩水超60%），归母净利润亏损7999万元。2026年一季度迎来边际改善，营收4.15亿元（同比+15.07%），归母净利润1033.77万元（同比+156.42%）。
* 盈利质量：2026年一季度毛利率大幅回升至42.48%（同比+9.47pct），ROE转正至0.43%。
* 资产与现金流：截至2026年一季度末，资产负债率仅为7.29%，资产结构极为安全。但经营现金流净额为-2500万元，主要系备货增加所致。鉴于资金需求，公司2025年度未进行现金分红。
二、行业分析与竞争格局
- 行业趋势：2026年一季度中国化妆品零售额达3043亿元（+7.92%），行业保持稳健增长。但渠道端发生深刻变化，线下渠道增速反超线上，国货品牌市占率稳居半壁江山，品牌方普遍开始逃离高昂的达人直播坑位费，转向精细化自播。
- 政策环境：2026年迎来“最严监管年”，《化妆品安全风险监测与评价管理办法》等新规落地，大幅提高了新品牌孵化和代运营的合规与研发门槛。
- 竞争格局：美妆TP赛道分化严重。若羽臣（市值约96亿）凭借自有品牌高增跨越周期；壹网壹创（市值约86亿）依靠AI赋能与内容电商维持稳健；而丽人丽妆（市值约44亿）受大客户流失冲击最重，当前市值与估值均落后于转型成功的头部同行。
三、近期动态与催化剂
1.
高管增持：总经理叶茂于4月增持3万股，传递管理层信心。
2. 加码出海：为香港子公司提供担保，拓展跨境电商与海外店铺布局。
3. 资金面清淡：近期日均成交额不足1亿元，换手率低迷，前十大流通股东缺乏大型公募或外资身影，以散户和游资博弈为主。
- 潜在催化剂：即将到来的“618”年中大促若能带动新兴总代业务超预期放量；或实控人黄韬与前妻翁淑华的离婚财产分割案（涉及超1800万股冻结股份）能达成和解，消除治理隐患。
四、估值分析
截至2026年5月8日，公司股价11.08元，总市值44.3亿元。
- 相对估值：由于2025年亏损及2026年微利，远期PE高达60倍以上，失去参考意义。当前PB为1.83倍（处于历史5%分位），PS为2.6倍，低于行业平均水平，反映了市场的悲观预期。
- 绝对估值区间：
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PS估值法：预计2026年营收18亿元，给予2.0x-2.3x合理PS，对应股价9.00元-10.35元。
* PB估值法：每股净资产6.05元，给予1.6x-2.0x合理PB，对应股价9.68元-12.10元。
- 综合判断：公司的合理内在价值区间大致在 9.68元 - 11.20元 之间。当前股价（11.08元）已处于合理区间上限，较为充分地计价了一季报的扭亏利好。
五、风险提示
盈利不可持续风险：一季度扭亏部分得益于费用管控，若二季度自有品牌营销投入加大且转化不及预期，中报可能再次承压。
核心品牌流失风险：传统代运营业务仍面临国际大牌收回运营权的“去中介化”风险。
治理与流动性风险：实控人及一致行动人被冻结的股份若触发司法拍卖，将对二级市场造成较大抛压。
六、投资建议
评级：【持有】
核心理由：丽人丽妆2026年一季报展现出了积极的“困境反转”信号，极低的资产负债率构筑了坚实的财务底线，最坏的时刻大概率已经过去。然而，公司核心商业模式的重塑仍需时日，自有品牌尚未迎来真正的盈利拐点，且实控人股权纠纷压制了机构资金的入场意愿。当前股价（11.08元）已处于我们测算的合理估值区间（9.68元-11.20元），缺乏足够的安全边际与向上爆发的催化剂。建议投资者保持观望，维持“持有”评级，等待“618”大促数据验证或治理结构明朗后再做右侧布局。
本报告由AI生成，基于公开信息分析，仅供参考，不构成投资建议。